a D一個是本身技術變遷到了一個新周期的開始。TMT 的每一輪行情重要的因 素可能不是估值，因為它足夠便宜，當然這肯定是其中一個很重要的因素，但 不是的因素

i 底層的因素應該是到底有沒有質的技術創新，就是現象J的應用，或者 有沒有爆款的東西出來。其實 2015 年那一波科技行情，移動互聯網的爆款 應用出來很多，包括后來像抖音、快手這樣爆款的現象J的應用

ii 現在又有現象J的應用出來，而且它到上億用戶的速度可能是歷史上快 的，只用兩個月時間，這是一個很重要的標志，就是它需要有全新的、讓 人感覺很興奮的東西出來，而這種東西可能是一個顛覆式的創新，當然過 去幾年科技有很多場景有點低預期，那就沒有達到想象

iii 但是這次 AI 在這個方向其實是有超預期的表現，這是一個很重要的驅動科 技股的因素。當然，如果基于這個模型，后續還有沒有爆款應用出來，是 有可能的

b 第二個影響科技股行情根本的因素是流動性，我去年提到美聯儲加息的趨勢 停止，其實這也很重要。因為總體來講，確實在整個估值體系里面，科技股歷 來是估值比較貴的，但是它貴背后有一個“G”（Growth），就是有增長在里面

i 所以我更習慣于去看 PEG，而不是簡單的看動態 PE 更有價值。就是相比于 15 倍估值，但是只有 15%增長的東西，我更愿意選擇一個 50 倍估值，但 是有百分之百增長的東西。這是典型的科技研究員的審美，一定是要有增 長、有變化、有未來潛在的非線性的拐點

ii 像當年亞馬遜大概有十年只有收入的增長，但 AWS 沒有利潤的增長，但它 一旦開始盈利以后，你會發現收入可能每年增長 50%，但利潤增長百分之百，然后毛利率或者利潤率有一個邊際成本迅速下降，軟件、互聯網行業 其實都有這樣的特點

iii 所以這是第二個審美的重點，就是它今年有一個流動性的優勢，同時新 的流動性的溢價會更直接的體現在科技股上，當然在去年那樣反向的時候 就會更痛苦

c 后一點，從今年整個 A 股來看，確實在科技股的投資板塊上，估值還是有一 些吸引力。因為從 2018 年的四季度應該是一個低點，但經過后來 2019、2020 年有一輪反彈，但總體來講跟 2018 年以前還是有差距的

d 就是實際上G的時候看 2018 年之前，像今天很熱的計算機行業在火的時候， 實際上也有 50 倍以上的估值中樞的階段，但是其實我們就覺得 50 倍可能很貴

e 相比于 2013、2014 年非常瘋狂的階段，還處于中位數，估值還有一定空間， 沒有擁擠到已經泡沫化了，那可能確實后面會比較難

所以基于以上三點，今年科技一定是會有持續行情